转债ETF有何边际变化？
今年以来转债ETF份额放量较快，前期呈现“越跌越买”特征。近期权益市场快速反弹，两只转债ETF份额再次大幅扩增。9月24日至10月8日6个交易日内份额分别增加6.84亿份和1.84亿份。
机构参与转债ETF有何考虑？
机构是转债ETF主要持有人。保险机构为转债ETF最主要的持仓力量，说明保险总体积极看待转债ETF，不同组合对稳健和弹性各有侧重。根据2024年H1基金半年报前十大持有人变化看，2024年H1公募、企业年金、社保基金、信托更偏好加仓博时可转债ETF，或许可能更注重弹性考虑。券商和银行理财是海富通上证可转债ETF主要加仓力量，二者对稳健性或有更高要求。
从转债ETF看市场转债投资的变化？
权益反弹前，转债ETF投资逻辑：1）转债估值低位，但博弈难度提升，转债ETF规避择券同时可用于左侧布局；2）投资者对转债的风险规避情绪提升，转债ETF安全性更高；3）转债ETF交易价值提升，可减弱流动性风险。
9月24日开始权益与转债快速普涨，此时仓位或重于择券。同时随着前期两只可转债ETF份额扩张，机构投资者在仓位限制下能够配置的份额更多，转债ETF的费用更低、交易配置速度更快，因此近期转债ETF份额增速较快。当本轮普涨行情结束后，市场或进入分化，受益于权益行情，对于部分权益仓位受限、择券能力较弱的投资者来说，转债ETF的胜率和安全性仍相对较高。
风险提示：
目前市场上仅有两只可转债ETF，博时中证可转债及可交换债券ETF和海富通上证投资级可转债ETF，其中博时可转债ETF主要跟踪中证转债及可交换债指数，海富通上证可转债ETF主要跟踪上证投资级可转债及可交换债券指数。
今年以来转债ETF份额放量较快，前期信用风险发酵期呈现“越跌越买”特征，近期权益市场快速反弹，两只转债ETF份额大幅增长。截至10月8日，可转债ETF份额由年初5.72亿份增至25.84亿份，增幅达350.56%，其中6月3日至10月8日份额增加17.27亿份，上证可转债ETF由年初0.33亿份增至3.53亿份，增幅955.18%，6月3日至10月8日份额增加2.83亿份。
复盘2只转债ETF的份额增长与转债市场走势，2023年上半年以前，转债市场涨跌对转债ETF份额增长影响较小。2023年8月国内经济数据修复偏弱，权益市场开始调整，转债市场同步下跌，ETF转债份额有所攀升，2024年年初权益小微盘大跌，转债跟随正股回调，转债ETF短时间快速放量。年后至5月中下旬，转债市场修复回暖，转债ETF份额相对平稳，5月中下旬至9月23日信用风险发酵，转债市场持续震荡下跌，转债ETF份额放量速度加快。转债ETF规模放量呈现“越跌越买”特征。
2024年9月24日转债市场跟随权益开启反弹，博时转债ETF和上证可转债ETF份额指数式扩增，9月24日至10月8日6个交易日内份额分别增加6.84亿份和1.84亿份。
可转债ETF和上证可转债ETF份额增长主要系机构增持。
机构投资者是可转债ETF和上证可转债ETF的主要投资者，根据2024年6月30日数据，可转债ETF和上证可转债ETF中机构持仓份额占比分别为96.82%和96.97%。今年以来二者份额大幅增长，主要系机构增持，其中可转债ETF机构持有份额由2023年12月31日的5.41亿份增至2024年H1的10.58亿份，上证可转债ETF由0.31亿份增至0.97亿份。
截至2024年H1两只可转债基金季报披露的前十大持有人来看，保险机构是两只转债ETF最主要的持仓机构，上半年公募基金机构是博时可转债ETF中保险最主要的加仓力量，银行理财是海富通上证可转债ETF中主要的加仓力量。
2024年H1博时可转债ETF的前十大主要机构投资者中保险（占比前十大持仓份额25.55%）、公募基金（22.16%）和券商（14.69%）份额占比较高。
2024年H1海富通上证可转债ETF的前十大机构投资者结构与博时可转债ETF略有不同，保险（占比前十大持仓份额40.78%）、券商（37.52%）、和银行理财（21.70%）持仓份额比例相对较高。
此外，转债ETF较转债基金费率更低，且场内买卖申赎灵活，随着转债ETF份额扩增，流动性增强，该产品越发受到交易青睐。本轮市场超预期反弹，转债ETF更适合快速交易上仓位，需求大幅增加，两只转债ETF的IOPV溢价率已经升至历史较高位置。
从两只可转债ETF对比观察机构行为：
1）博时可转债ETF覆盖标的较多，海富通上证可转债ETF持有银行转债市值较高。从行业结构来看，（博时）可转债ETF共持有转债504只，涉及29个行业，（海富通）上证可转债ETF持有转债112只，涉及27个行业，上证可转债ETF持有银行市值占比更高，占比45.24%，较可转债ETF持有比例19.55%多25.68%。此外，上证可转债ETF持有非银、电力设备和汽车占比较可转债ETF高2.08%、2.03%和1.95%，持有农林牧渔、电子和机械比例较可转债ETF低6.32%、5.15%和2.68%。
2）从评级来看，海富通上证可转债ETF聚焦高评级转债，博时可转债ETF评级分布较广泛。上证可转债ETF仅包含AA及以上评级转债，AAA、AA 和AA级别转债持有张数占比分别为64.40%、12.15%和23.46%。可转债ETF包含评级分类较多，其中持有AA及以上评级转债张数合计占比77.75%。
3）从转债价格来看，可转债ETF持有低价标的比例更高。上证可转债ETF持有转债评级更高，风险标的占比较少，低价标的比例也相对较低。截至2024年10月8日，可转债ETF持有破面转债共45只，持有张数占比合计8.93%，上证可转债持有破面转债6只，持有张数占比7.23%。
4）从今年区间涨跌幅来看，可转债ETF波动普遍高于上证可转债ETF。年初至今，中证转债指数涨幅2.64%，可转债ETF涨幅3.05%，上证可转债ETF涨幅5.25%。我们将2024年1月1日至10月8日分为四个阶段（1.1-2.5、2.5-5.20、5.20-9.23和9.23-10.8），上证可转债ETF的涨跌幅波动普遍小于可转债ETF。
整体来看，海富通上证可转债ETF更加稳健，博时可转债ETF的弹性更高。保险机构为两只转债ETF最主要的持仓力量，说明保险总体积极看待转债ETF，不同组合对稳健和弹性各有侧重。根据前述2024年H1的基金半年报前十大持有人变化来看，2024年上半年公募、企业年金、社保基金、信托更偏好加仓博时可转债ETF，或许可能更注重弹性考虑。券商和银行理财是上半年上证可转债ETF主要加仓力量，二者对安全稳健性或有更高要求。
投资者对转债的风险规避情绪提升，转债ETF安全性更高。以往2019-2021年权益行情较好时，投资者给予正股期权较高估值，转债基本通过转股退出，市场更多关注正股成长性。5月末至9月23日期间，权益行情缺失，宏观弱修复下，转股退出难度增加，到期兑付、回售、减资清偿等偿付压力增大，转债市场面临较以往更强的信用风险压力测试。同时由于国内转债发展时间短，历史复盘情况为当下走势提供的参考有限，投资者尤其机构投资者风险规避情绪也有所提高，对转债ETF偏好提升。
权益市场反弹后，转债ETF投资逻辑如何展望？
转债信用风险缓释，出于风险规避的转债ETF配置需求或减弱。破面转债数量大幅下降，面临减资清偿和回售的标的兑付压力减弱。同时部分临期偏债转债或可结合下修条款促转股，比如山鹰转债。9月26日晚山鹰转债宣布下修到底。9月30日山鹰转债出现负溢价率，当日共转股5.4亿元。
9月24日出现拐点后，权益与转债快速普涨，此时仓位或重于择券，部分主动基金或有踏空，转债ETF能够被动跟涨。同时随着前期两只可转债ETF份额扩张，机构投资者在仓位限制下能够配置的份额更多，费用更低、交易配置速度更快，因此近期转债ETF份额增速较快。当本轮普涨行情结束后，市场或进入分化，受益于权益行情，对于部分股票仓位受限、择券能力较弱的投资者来说，转债ETF的胜率和安全性仍相对较高。
- END -
