天风学长 | 隐性债务问责怎么看?
来源 : 天风证券投教基地
浏览数 :3497
2022-05-25

【天风研究·固收】 孙彬彬/孟万林

核 心 观 点

 

此次财政部挂网隐债问责与2017-2018年有何区别?

 

对比分析,两者在披露部门、问责起因、问责力度、问责时效和问责要求等五个方面存在显著差异。

 

虽然都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。在坚决遏制隐性债务增量的同时,需要妥善处置和化解隐性债务存量。

 

此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,一方面是常态监管工作的展现,另一方面也是良苦用心。在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

当前,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。

 

市场在分析隐债监管时要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。

 

2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度。

 

2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。

 

上述两项原则不管在此次问责中还是在年初财政预决算报告中都有清晰体现。这是我们准确把握政策尺度的关键。

 

上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

因此,我们仍然对于当前城投信用状态持乐观观点,建议积极关注后续城投融资改善的状态。

 

 

1. 隐性债务问责怎么看?

 

5月18日,财政部监督评价局发布了《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》(下称《通报》),引起了市场广泛的关注。为何会引起市场的广泛关注?当下该如何看待隐性债务?又该如何看待《通报》?

 
1.1. 为何会引起市场广泛的关注?
 
因为这是2018年以后财政部再次挂网披露问责。
 
我们首先需要弄清楚历史上违规融资通报的披露过程:
 
在2017-2018年的2年时间里,财政部官网公告了包括重庆、山东、河南等13个省份的15个违规融资的案例,审计署在2017-2018年的多份审计公告中披露了超过18个省份的违规融资情
 

 

 

此外,2018年9月14日,财政部还披露了《银保监会高度重视金融风险防范 依法依规 处理部分金融机构违法违规行为》,该公告中集中披露了包括:交通银行池州分行、国通信托有限责任公司、光大兴陇信托有限责任公司、国民信托有限公司、陆家嘴国际信托有限公司、万向信托有限公司、中江国际信托股份有限公司、中泰信托有限责任公司等8家金融机构违规融资的行为。

 

2019年开始,针对地方政府的违规融资主要开始转移至地方,财政部及审计署几乎没有再公开披露过地方违规融资的情况。

 

 

前有央行23条举措,后有财政部问责通报,市场在意政策导向,关注信号的方向。

 

那么,《通报》和之前的披露相比,有何不同?

 

1.2. 此次披露和此前有何相似与不同?

 

距离上一次财政部挂网披露问责已经过去了三年多时间,此次问责披露与2017-2018年财政部和2019-至今的地方披露间有哪些异同?

 

首先,都强调了全国金融工作会议提出的“严控地方政府债务增量,终身问责、倒查责任”。其次,从违规行为发生时间上来看,此次披露的8个违规案例中有6个都是在2018年及之前发生,与预算司披露的违规案例时间上高度重叠。

 

我们重点围绕区别进行分析:

 

第一,问责披露部门不同。

 

此前的财政部问责披露,均由财政部预算司披露,而此次负责的是财政部监督评价局

 

预算司主要职责:提出财政政策、财政体制、预算管理制度、政府债务管理制度的建议,组织编制中期财政规划。编制年度中央预决算草案和预算调整方案。组织中央一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算的编制、审核等工作。组织中央部门支出标准体系建设及项目库管理工作。承担中央对地方转移支付工作,汇总年度地方财政预算。承担政府债务管理有关工作。承担预算绩效管理制度体系建设。归口管理财政部各地监管局业务工作。

 

监督评价局主要职责:拟订财政监督和绩效评价的政策制度。承担财税政策法规执行情况、预算管理有关监督工作。承担监督检查会计信息质量、注册会计师和资产评估行业执业质量有关工作。牵头预算绩效评价工作。负责地方政府债务及隐性债务的检查工作。负责财政部内部控制管理和内部审计工作。

 

第二,问责起因不同

 

此前财政部问责,是根据十九大、全国金融工作会议、中央经济工作会议和政府工作报告,依据有关法律法规和中央巡视要求,财政部函请地方进行查处问责。

 

此次问责是为贯彻落实党中央、国务院关于地方政府隐性债务问题终身问责、倒查责任的要求,财政部会同相关部门持续加强监管力度,严肃查处新增隐性债务和隐性债务化解不实等违法违规行为,推动有关地方和部门切实开展问责工作。

 

显然,问责起因决定了重视程度和力度的区别。一个是函请,一个是推动

 

第三,问责力度不同

 

此前财政部问责出现过从融资平台负责人到副县长,全部撤职的情况。此次仅出现融资平台主要管理人员撤职处分

 

第四,问责时效不同

 

此前财政部及时通报问责,此次是选择案例通报,时效性略差。

 

第五,问责要求不同

 

都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。各有关方面要树立正确的政绩观、正确的发展观,坚持新发展理念,按照高质量发展的要求,转变经济发展方式。

 

此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。各地方、各单位要坚决落实党中央、国务院决策部署,把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩,坚持底线思维,落实工作责任,层层传导压力,强化日常监管,坚决遏制隐性债务增量,妥善处置和化解隐性债务存量。财政部将切实履行财会监督职责,对新增隐性债务和化债不实等违法违规行为,做到“发现一起,查处一起,问责一起”,持续强化监管,有效防范化解隐性债务风险。

 

显然,对比中可知,两者有显著区别。此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

但是为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,或者就是常态监管工作的展现,或者考虑良苦用心,在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,在大概率新一轮融资放松的背景下,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

因为从时间先后来看, 2018年7月23日,国常会提出“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”之后1个多月后,预算司2018年9月14日披露《银保监会高度重视金融风险防范 依法依规 处理部分金融机构违法违规行为》等多起各地违法违规融资行为问责。而本次监督问责是在4月18日央行23条举措提出“按市场化原则满足融资平台公司合理融资需求”1个月后的5月18日披露。

 

具体如下表:

 

1.3. 问责案例有何特征?

 

《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》中列举了8个隐性债务问责典型案例以及每个案例中相关人员的处置情况。案例中涉及的违规问题分为两类:新增隐性债务、化债不实。其中,8个案例均有新增隐性债务,2个案例中有化债不实。

 

 

此前,有审计部门对隐性债务的几个主要类型做了归纳,包括:1)地方人大、政府出具承诺函。(2)以政府购买服务形式融资。(3)以PPP项目融资。(4)以企事业单位名义举借债务,地方政府统一使用、归还。(5)利用互联网金融违规吸收社会资金。(6)利用政府产业引导基金融资。

 

此次披露的8个新增隐性债务的案例,案例1属于地方人大、政府出具承诺函,案例6属于以政府购买服务形式融资, 其他6个案例可以归纳为以企事业单位名义举借债务,进一步细分来看,又可以分为由企业向金融机构借款(案例2~5)和形成政府对企业的债务(案例7-8)。

 

从案例中涉及项目来看,除了案例1,其他7个案例基本都涉及公益性项目建设。可以看出,在地方财政压力较大的情况下,公益性项目建设的资金来源仍是地方政府需要解决的核心难点。

 

两个化债不实的案例中,安徽省安庆市化债不实案例是政府直接修改项目协议,删除合同额;湖南省宁乡市是将借新还旧作为化债处理。显然,两个化债不实的案例并不符合财政部隐债化解认定的合规化解方式。

 
1.4. 隐债监管还会加强吗?
 

首先,从高层表态来看,似乎并没有进一步加强的意味。我们从过往高层表态中也可以观察到,2018年以来,中央对于严禁地方政府新增隐性债务的表态是一以贯之的。

 

 

2017年以来经历了隐债的提出、认定和化解,目前正处于进一步推进化解的阶段。

 

2017年7月15日,全国金融工作会议召开,明确指出:“严控地方政府债务增量,终身问责,倒查责任。”当月25日的中央政治局会议上,首次提出“隐性债务”这一概念,“要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险,有效规范地方政府举债融资,坚决遏制隐性债务增量。”

 

也是从2017年开始,财政部连续下发了50号文、87号文和92号文,分别针对传统违规举债融资行为以及43号文之后的政府购买服务、PPP两种新型违规举债模式进行了严格规范。2018年3月份财政部下发了23号文,在2017年监管规范的基础之上,进一步从融资源头发力,指导规范金融机构与地方政府和融资平台的融资业务。

 

2018年8月份,中央正式下发《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发〔2018〕27号),构建了地方政府隐性债务(即违法违规举借或者变相举借的债务)的监管框架,包括隐性债务的边界定义和化解原则,即“禁止新增、化解存量”。

 

 

在基本构建了地方政府隐性债务的监管框架后,从2018年8月下旬起,国家审计署全面开启了地方政府隐性债务审计工作。随后,财政部陆续下发了《地方政府债务统计监测工作方案》、《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》、《政府隐性债务认定细则》等文件,要求各地政府需要依规将当地截至2018年8月的隐性债务余额等数据,填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。也由此开始了最长达到10年的隐债化解。

 

隐债化解工作有序推进。2018年,财政部《地方全口径债务清查统计填报说明》中提到了6种主要的存量债务化解方式,主要包括:1)安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等偿还;2)出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还;3)利用项目结转、经营性收入偿还;4)合规转化为企业经营性债务;5)借新还旧、展期等方式偿还;6)采用破产重整或清算方式化解。通过各种方式综合运用,各地隐债化解工作有序推进。

 

2021年,部分地区开启隐债清零试点工作。在经历了一段时间的隐性债务化解工作之后,2021年开始,北京市、上海市和广东省纳入全国“全域无隐性债务”第一批试点省市,启动试点工作。2022年1月23日,广东省在《2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中表明,如期实现存量隐性债务 “清零”目标。2021年10月25日,上海市主持召开市政府常务会议,经国务院批准,上海市正式启动“全域无隐性债务”试点工作。

 

在北京和上海的隐债清零过程中,北京实际发行了377亿特殊再融资债,上海也发行了655亿特殊再融资债,通过特殊再融资债的发行,将隐性债务显性化,减轻地区隐性债务负担。

 

从2018年以来,在中央对于隐性债务的强力管控下,剥离政府信用与企业债务之间的直接关系比较顺畅,我们从此次披露的8个案例发生时间多为2018年之前,也可以观察到;此外,隐债的化解工作总体正常推进,只是偶有新增隐债的情况。

 

在年初财政部所做《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》中,对此有比较清楚地描述:
 
关于2021年的工作评价:防范化解隐性债务风险,完善地方政府债务管理。加强跨部门协同监管,坚决查处新增地方政府隐性债务问题,督促有关地方和部门严肃处理问责。在部分具备条件的地区率先开展全域无隐性债务试点,稳步推进隐性债务清零,探索建立地方政府债务长效监管制度框架。隐性债务风险进一步缓释,风险总体可控
 
当然也指出:新增隐性债务情况仍然存在,有的地方政府债务负担较重,部分地方偿债压力较大。
 
对于2022年工作要求:坚决遏制新增地方政府隐性债务,加强部门信息共享和协同监管,强化预算约束和政府投资项目管理,始终保持监管高压态势,发现一起、查处一起。支持地方有序化解存量隐性债务,防范“处置风险的风险”。按照党中央、国务院决策部署,支持部分有条件的地区稳妥推进全域无隐性债务试点,研究完善防范化解隐性债务风险长效机制。对违法违规举债融资的严肃追责问责,以强有力问责形成震慑。推动地方融资平台公司市场化转型。认真落实《关于加强地方人大对政府债务审查监督的意见》,自觉接受人大全口径审查和全过程监管。
 
逻辑上,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。
 
更为重要的是要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。
 
2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度
 
2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:确保经济金融大局稳定,意义十分重大。要坚持底线思维,增强系统观念,遵循市场化法治化原则,统筹做好重大金融风险防范化解工作。要夯实金融稳定的基础,处理好稳增长和防风险的关系,巩固经济恢复向好势头,以经济高质量发展化解系统性金融风险,防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。要落实地方党政同责,压实各方责任,畅通机制、明确职责、分工配合、形成合力。
 
上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

1.5. 怎么看隐债与“合理融资需求”的关系?

 

4月18日,央行发布《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》,明确提出“按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”。此后,中央又强调严禁新增隐性债务。该如何看待隐债化解与“合理融资需求”的关系?

 

什么是“合理融资需求”?

 

“合理融资需求”这一提法首次被市场所熟知,实际上是在2018年7月23日国务院常务会议上。会议要求:

 

要有效保障在建项目资金需求。督促地方盘活财政存量资金,引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求,对必要的在建项目要避免资金断供、工程烂尾

 

此外,在2018年8月《关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》(银保监办发〔2018〕76号)、10月《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》(国办发〔2018〕101号)中都出现了类似的“满足融资平台公司的合理融资需求”的表述。

 

而723国常会后,我们能够明显观察到城投融资开始走向宽松,债券净融资、非标等均有环比的明显改善。市场自然将“合理融资需求”理解为城投融资走向宽松。

 

 

这样理解对不对?或者说,我们该如何界定“合理融资需求”与隐债的边界?

 

2019年6月10日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,文件中对于“涉及隐债的必要在建项目”相关表述为我们提供了一定参考借鉴意义。文件指出:

 

合理保障必要在建项目后续融资。在严格依法解除违法违规担保关系基础上,对存量隐性债务中的必要在建项目,允许融资平台公司在不扩大建设规模和防范风险前提下与金融机构协商继续融资。鼓励地方政府合法合规增信,通过补充有效抵质押物或由第三方担保机构(含政府出资的融资担保公司)担保等方式,保障债权人合法权益。

 

对于涉及隐债的必要在建项目,首先“严格依法解除违法违规担保关系”,即剥离项目债务与政府的直接关系,避免新增隐债。然后,进行“合法合规增信”,包括补充有效抵质押物或增加担保。由政府信用背书,转为更为市场化的增信。

 

总结来看,“合理”的前提条件是“合规”,合规的根本在于企业与金融机构的债务融资,不能有政府的承诺函、担保等信用背书。财政部23号文及其他一些文件已经对地方政府、城投平台与金融机构之间的现金流的合规性已经做了非常细致的规定。

 

 

5月18日财政部《通报》中的8个典型案例,非常清楚的显示出一点:公益性项目建设是新增隐性债务的主要来源。

 

那么,公益性项目的资金来源该如何解决?

 

5月6日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》(下称“《意见》”),指出:“建立多元可持续的投融资机制。根据项目属性和收益,合理谋划投融资方案。对公益性项目,加强地方财政资金投入,其中符合条件项目可通过中央预算内投资和地方政府专项债券予以支持。对准公益性项目和经营性项目,提升县域综合金融服务水平,鼓励银行业金融机构特别是开发性政策性金融机构增加中长期贷款投放,支持符合条件的企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券

 

公益性项目实际上主要还是依靠财政资金;而准公益性项目和经营性项目,融资渠道相对较宽,银行贷款、债券都是可以采用的融资方式。

 

那么“合理”相比于“合规”,要点在哪里?

 

公益性项目,依靠财政资金,受制于地方财力和对新增隐债的严格管控;准公益性项目和经营性项目,可能受制于项目现金流评估,但如果说宽松的话,这可能是相对明确的方向,毕竟“适度超前”可以从某种角度理解为适度放宽。另外,从2018年723会议后的宽松去看,区县级城投发力明显,而当前对于这类城投的划线管控调整,未来也值得观察。

 

当前,疫情反复、土地出让大幅下滑,地方财政压力加大。对地方政府而言,更有动力希望增加地方政府债券之外的融资渠道,解决当下的财政支出压力。但面对中央对于新增隐债的强力管控,地方政府实际上也处于进退两难。

 

随着隐债化解的推进,以及涉及隐债主体融资监管趋严,城投平台的隐债逐步成为一种“甜蜜的负担”。

 

涉及隐债的主体融资上面临更为严格的监管。2019年5月30日,中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,进一步健全地方政府举债融资机制。通知要求存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位,同时严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。2021年15号文条款要求银行保险机构不能对存在隐债的平台新增流动资金贷款或流动资金贷款性质的融资。此外,年初还有媒体报道[1]涉及隐债的主体无法新增债券额度(补流和投项目)。

 

一方面,对于地区经济财政较强的区域,隐债化解过程中,财政往往支持力度较强,而主要平台的隐债化解进度往往较快,隐债的规模已经不能准确衡量城投平台与地方政府的关联紧密程度。而对于中西部财力较弱的地区,隐债化解中财政实际的支持力度较弱。无论财政支持力度如何,城投平台受到的融资限制却是实实在在的。因而,无论是财力较强的东部地区,还是财力较弱的中西部地区,实际上都有动力加快化解隐性债务,减少对融资的掣肘。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

1.6. 小结

 

此次财政部挂网隐债问责与2017-2018年有何区别?

 

对比分析,两者在披露部门、问责起因、问责力度、问责时效和问责要求等五个方面存在显著差异。

 

虽然都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。在坚决遏制隐性债务增量的同时,需要妥善处置和化解隐性债务存量。

 

此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,一方面是常态监管工作的展现,另一方面也是良苦用心。在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

当前,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。

 

市场在分析隐债监管时要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。

 

2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度。

 

2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。

 

上述两项原则不管在此次问责中还是在年初财政预决算报告中都有清晰体现。这是我们准确把握政策尺度的关键。

 

上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

因此,我们仍然对于当前城投信用状态持乐观观点,建议积极关注后续城投融资改善的状态。

 

附表:

 

 

风险提示

 
宏观经济变动超预期、城投融资政策不及预期、城投信用风险
 
- END -
 

免责声明:

本栏目刊载的内容来源于下述研究报告,相关内容仅供天风证券客户中的专业投资者参考,且仅为投资者教育之目的,不构成任何投资建议,研报的法律声明、评级说明、风险提示等信息,请务必查阅报告原文。投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。投教基地力求本栏目刊载的信息准确可靠,但对这些信息的准确性或完整性不作保证,亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。

 
证券研究报告:《隐性债务问责怎么看?》
对外发布时间:2022年5月22日
报告发布机构:天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)
本报告分析师:
孙彬彬 SAC 执业证书编号:S1110516090003
孟万林 SAC执业证书编号:S1110521060003
 
 

 

 

 

 

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对比分析,两者在披露部门、问责起因、问责力度、问责时效和问责要求等五个方面存在显著差异。

 

虽然都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。在坚决遏制隐性债务增量的同时,需要妥善处置和化解隐性债务存量。

 

此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,一方面是常态监管工作的展现,另一方面也是良苦用心。在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

当前,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。

 

市场在分析隐债监管时要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。

 

2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度。

 

2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。

 

上述两项原则不管在此次问责中还是在年初财政预决算报告中都有清晰体现。这是我们准确把握政策尺度的关键。

 

上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

因此,我们仍然对于当前城投信用状态持乐观观点,建议积极关注后续城投融资改善的状态。

 

 

1. 隐性债务问责怎么看?

 

5月18日,财政部监督评价局发布了《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》(下称《通报》),引起了市场广泛的关注。为何会引起市场的广泛关注?当下该如何看待隐性债务?又该如何看待《通报》?

 
1.1. 为何会引起市场广泛的关注?
 
因为这是2018年以后财政部再次挂网披露问责。
 
我们首先需要弄清楚历史上违规融资通报的披露过程:
 
在2017-2018年的2年时间里,财政部官网公告了包括重庆、山东、河南等13个省份的15个违规融资的案例,审计署在2017-2018年的多份审计公告中披露了超过18个省份的违规融资情
 

 

 

此外,2018年9月14日,财政部还披露了《银保监会高度重视金融风险防范 依法依规 处理部分金融机构违法违规行为》,该公告中集中披露了包括:交通银行池州分行、国通信托有限责任公司、光大兴陇信托有限责任公司、国民信托有限公司、陆家嘴国际信托有限公司、万向信托有限公司、中江国际信托股份有限公司、中泰信托有限责任公司等8家金融机构违规融资的行为。

 

2019年开始,针对地方政府的违规融资主要开始转移至地方,财政部及审计署几乎没有再公开披露过地方违规融资的情况。

 

 

前有央行23条举措,后有财政部问责通报,市场在意政策导向,关注信号的方向。

 

那么,《通报》和之前的披露相比,有何不同?

 

1.2. 此次披露和此前有何相似与不同?

 

距离上一次财政部挂网披露问责已经过去了三年多时间,此次问责披露与2017-2018年财政部和2019-至今的地方披露间有哪些异同?

 

首先,都强调了全国金融工作会议提出的“严控地方政府债务增量,终身问责、倒查责任”。其次,从违规行为发生时间上来看,此次披露的8个违规案例中有6个都是在2018年及之前发生,与预算司披露的违规案例时间上高度重叠。

 

我们重点围绕区别进行分析:

 

第一,问责披露部门不同。

 

此前的财政部问责披露,均由财政部预算司披露,而此次负责的是财政部监督评价局

 

预算司主要职责:提出财政政策、财政体制、预算管理制度、政府债务管理制度的建议,组织编制中期财政规划。编制年度中央预决算草案和预算调整方案。组织中央一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社会保险基金预算的编制、审核等工作。组织中央部门支出标准体系建设及项目库管理工作。承担中央对地方转移支付工作,汇总年度地方财政预算。承担政府债务管理有关工作。承担预算绩效管理制度体系建设。归口管理财政部各地监管局业务工作。

 

监督评价局主要职责:拟订财政监督和绩效评价的政策制度。承担财税政策法规执行情况、预算管理有关监督工作。承担监督检查会计信息质量、注册会计师和资产评估行业执业质量有关工作。牵头预算绩效评价工作。负责地方政府债务及隐性债务的检查工作。负责财政部内部控制管理和内部审计工作。

 

第二,问责起因不同

 

此前财政部问责,是根据十九大、全国金融工作会议、中央经济工作会议和政府工作报告,依据有关法律法规和中央巡视要求,财政部函请地方进行查处问责。

 

此次问责是为贯彻落实党中央、国务院关于地方政府隐性债务问题终身问责、倒查责任的要求,财政部会同相关部门持续加强监管力度,严肃查处新增隐性债务和隐性债务化解不实等违法违规行为,推动有关地方和部门切实开展问责工作。

 

显然,问责起因决定了重视程度和力度的区别。一个是函请,一个是推动

 

第三,问责力度不同

 

此前财政部问责出现过从融资平台负责人到副县长,全部撤职的情况。此次仅出现融资平台主要管理人员撤职处分

 

第四,问责时效不同

 

此前财政部及时通报问责,此次是选择案例通报,时效性略差。

 

第五,问责要求不同

 

都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。各有关方面要树立正确的政绩观、正确的发展观,坚持新发展理念,按照高质量发展的要求,转变经济发展方式。

 

此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。各地方、各单位要坚决落实党中央、国务院决策部署,把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩,坚持底线思维,落实工作责任,层层传导压力,强化日常监管,坚决遏制隐性债务增量,妥善处置和化解隐性债务存量。财政部将切实履行财会监督职责,对新增隐性债务和化债不实等违法违规行为,做到“发现一起,查处一起,问责一起”,持续强化监管,有效防范化解隐性债务风险。

 

显然,对比中可知,两者有显著区别。此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

但是为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,或者就是常态监管工作的展现,或者考虑良苦用心,在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,在大概率新一轮融资放松的背景下,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

因为从时间先后来看, 2018年7月23日,国常会提出“引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”之后1个多月后,预算司2018年9月14日披露《银保监会高度重视金融风险防范 依法依规 处理部分金融机构违法违规行为》等多起各地违法违规融资行为问责。而本次监督问责是在4月18日央行23条举措提出“按市场化原则满足融资平台公司合理融资需求”1个月后的5月18日披露。

 

具体如下表:

 

1.3. 问责案例有何特征?

 

《财政部关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》中列举了8个隐性债务问责典型案例以及每个案例中相关人员的处置情况。案例中涉及的违规问题分为两类:新增隐性债务、化债不实。其中,8个案例均有新增隐性债务,2个案例中有化债不实。

 

 

此前,有审计部门对隐性债务的几个主要类型做了归纳,包括:1)地方人大、政府出具承诺函。(2)以政府购买服务形式融资。(3)以PPP项目融资。(4)以企事业单位名义举借债务,地方政府统一使用、归还。(5)利用互联网金融违规吸收社会资金。(6)利用政府产业引导基金融资。

 

此次披露的8个新增隐性债务的案例,案例1属于地方人大、政府出具承诺函,案例6属于以政府购买服务形式融资, 其他6个案例可以归纳为以企事业单位名义举借债务,进一步细分来看,又可以分为由企业向金融机构借款(案例2~5)和形成政府对企业的债务(案例7-8)。

 

从案例中涉及项目来看,除了案例1,其他7个案例基本都涉及公益性项目建设。可以看出,在地方财政压力较大的情况下,公益性项目建设的资金来源仍是地方政府需要解决的核心难点。

 

两个化债不实的案例中,安徽省安庆市化债不实案例是政府直接修改项目协议,删除合同额;湖南省宁乡市是将借新还旧作为化债处理。显然,两个化债不实的案例并不符合财政部隐债化解认定的合规化解方式。

 
1.4. 隐债监管还会加强吗?
 

首先,从高层表态来看,似乎并没有进一步加强的意味。我们从过往高层表态中也可以观察到,2018年以来,中央对于严禁地方政府新增隐性债务的表态是一以贯之的。

 

 

2017年以来经历了隐债的提出、认定和化解,目前正处于进一步推进化解的阶段。

 

2017年7月15日,全国金融工作会议召开,明确指出:“严控地方政府债务增量,终身问责,倒查责任。”当月25日的中央政治局会议上,首次提出“隐性债务”这一概念,“要积极稳妥化解累积的地方政府债务风险,有效规范地方政府举债融资,坚决遏制隐性债务增量。”

 

也是从2017年开始,财政部连续下发了50号文、87号文和92号文,分别针对传统违规举债融资行为以及43号文之后的政府购买服务、PPP两种新型违规举债模式进行了严格规范。2018年3月份财政部下发了23号文,在2017年监管规范的基础之上,进一步从融资源头发力,指导规范金融机构与地方政府和融资平台的融资业务。

 

2018年8月份,中央正式下发《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发〔2018〕27号),构建了地方政府隐性债务(即违法违规举借或者变相举借的债务)的监管框架,包括隐性债务的边界定义和化解原则,即“禁止新增、化解存量”。

 

 

在基本构建了地方政府隐性债务的监管框架后,从2018年8月下旬起,国家审计署全面开启了地方政府隐性债务审计工作。随后,财政部陆续下发了《地方政府债务统计监测工作方案》、《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》、《政府隐性债务认定细则》等文件,要求各地政府需要依规将当地截至2018年8月的隐性债务余额等数据,填报至财政部设立的地方全口径债务监测平台。也由此开始了最长达到10年的隐债化解。

 

隐债化解工作有序推进。2018年,财政部《地方全口径债务清查统计填报说明》中提到了6种主要的存量债务化解方式,主要包括:1)安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等偿还;2)出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还;3)利用项目结转、经营性收入偿还;4)合规转化为企业经营性债务;5)借新还旧、展期等方式偿还;6)采用破产重整或清算方式化解。通过各种方式综合运用,各地隐债化解工作有序推进。

 

2021年,部分地区开启隐债清零试点工作。在经历了一段时间的隐性债务化解工作之后,2021年开始,北京市、上海市和广东省纳入全国“全域无隐性债务”第一批试点省市,启动试点工作。2022年1月23日,广东省在《2021年预算执行情况和2022年预算草案的报告》中表明,如期实现存量隐性债务 “清零”目标。2021年10月25日,上海市主持召开市政府常务会议,经国务院批准,上海市正式启动“全域无隐性债务”试点工作。

 

在北京和上海的隐债清零过程中,北京实际发行了377亿特殊再融资债,上海也发行了655亿特殊再融资债,通过特殊再融资债的发行,将隐性债务显性化,减轻地区隐性债务负担。

 

从2018年以来,在中央对于隐性债务的强力管控下,剥离政府信用与企业债务之间的直接关系比较顺畅,我们从此次披露的8个案例发生时间多为2018年之前,也可以观察到;此外,隐债的化解工作总体正常推进,只是偶有新增隐债的情况。

 

在年初财政部所做《关于2021年中央和地方预算执行情况与2022年中央和地方预算草案的报告》中,对此有比较清楚地描述:
 
关于2021年的工作评价:防范化解隐性债务风险,完善地方政府债务管理。加强跨部门协同监管,坚决查处新增地方政府隐性债务问题,督促有关地方和部门严肃处理问责。在部分具备条件的地区率先开展全域无隐性债务试点,稳步推进隐性债务清零,探索建立地方政府债务长效监管制度框架。隐性债务风险进一步缓释,风险总体可控
 
当然也指出:新增隐性债务情况仍然存在,有的地方政府债务负担较重,部分地方偿债压力较大。
 
对于2022年工作要求:坚决遏制新增地方政府隐性债务,加强部门信息共享和协同监管,强化预算约束和政府投资项目管理,始终保持监管高压态势,发现一起、查处一起。支持地方有序化解存量隐性债务,防范“处置风险的风险”。按照党中央、国务院决策部署,支持部分有条件的地区稳妥推进全域无隐性债务试点,研究完善防范化解隐性债务风险长效机制。对违法违规举债融资的严肃追责问责,以强有力问责形成震慑。推动地方融资平台公司市场化转型。认真落实《关于加强地方人大对政府债务审查监督的意见》,自觉接受人大全口径审查和全过程监管。
 
逻辑上,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。
 
更为重要的是要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。
 
2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度
 
2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:确保经济金融大局稳定,意义十分重大。要坚持底线思维,增强系统观念,遵循市场化法治化原则,统筹做好重大金融风险防范化解工作。要夯实金融稳定的基础,处理好稳增长和防风险的关系,巩固经济恢复向好势头,以经济高质量发展化解系统性金融风险,防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。要落实地方党政同责,压实各方责任,畅通机制、明确职责、分工配合、形成合力。
 
上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

1.5. 怎么看隐债与“合理融资需求”的关系?

 

4月18日,央行发布《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》,明确提出“按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”。此后,中央又强调严禁新增隐性债务。该如何看待隐债化解与“合理融资需求”的关系?

 

什么是“合理融资需求”?

 

“合理融资需求”这一提法首次被市场所熟知,实际上是在2018年7月23日国务院常务会议上。会议要求:

 

要有效保障在建项目资金需求。督促地方盘活财政存量资金,引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求,对必要的在建项目要避免资金断供、工程烂尾

 

此外,在2018年8月《关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》(银保监办发〔2018〕76号)、10月《关于保持基础设施领域补短板力度的指导意见》(国办发〔2018〕101号)中都出现了类似的“满足融资平台公司的合理融资需求”的表述。

 

而723国常会后,我们能够明显观察到城投融资开始走向宽松,债券净融资、非标等均有环比的明显改善。市场自然将“合理融资需求”理解为城投融资走向宽松。

 

 

这样理解对不对?或者说,我们该如何界定“合理融资需求”与隐债的边界?

 

2019年6月10日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,文件中对于“涉及隐债的必要在建项目”相关表述为我们提供了一定参考借鉴意义。文件指出:

 

合理保障必要在建项目后续融资。在严格依法解除违法违规担保关系基础上,对存量隐性债务中的必要在建项目,允许融资平台公司在不扩大建设规模和防范风险前提下与金融机构协商继续融资。鼓励地方政府合法合规增信,通过补充有效抵质押物或由第三方担保机构(含政府出资的融资担保公司)担保等方式,保障债权人合法权益。

 

对于涉及隐债的必要在建项目,首先“严格依法解除违法违规担保关系”,即剥离项目债务与政府的直接关系,避免新增隐债。然后,进行“合法合规增信”,包括补充有效抵质押物或增加担保。由政府信用背书,转为更为市场化的增信。

 

总结来看,“合理”的前提条件是“合规”,合规的根本在于企业与金融机构的债务融资,不能有政府的承诺函、担保等信用背书。财政部23号文及其他一些文件已经对地方政府、城投平台与金融机构之间的现金流的合规性已经做了非常细致的规定。

 

 

5月18日财政部《通报》中的8个典型案例,非常清楚的显示出一点:公益性项目建设是新增隐性债务的主要来源。

 

那么,公益性项目的资金来源该如何解决?

 

5月6日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》(下称“《意见》”),指出:“建立多元可持续的投融资机制。根据项目属性和收益,合理谋划投融资方案。对公益性项目,加强地方财政资金投入,其中符合条件项目可通过中央预算内投资和地方政府专项债券予以支持。对准公益性项目和经营性项目,提升县域综合金融服务水平,鼓励银行业金融机构特别是开发性政策性金融机构增加中长期贷款投放,支持符合条件的企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券

 

公益性项目实际上主要还是依靠财政资金;而准公益性项目和经营性项目,融资渠道相对较宽,银行贷款、债券都是可以采用的融资方式。

 

那么“合理”相比于“合规”,要点在哪里?

 

公益性项目,依靠财政资金,受制于地方财力和对新增隐债的严格管控;准公益性项目和经营性项目,可能受制于项目现金流评估,但如果说宽松的话,这可能是相对明确的方向,毕竟“适度超前”可以从某种角度理解为适度放宽。另外,从2018年723会议后的宽松去看,区县级城投发力明显,而当前对于这类城投的划线管控调整,未来也值得观察。

 

当前,疫情反复、土地出让大幅下滑,地方财政压力加大。对地方政府而言,更有动力希望增加地方政府债券之外的融资渠道,解决当下的财政支出压力。但面对中央对于新增隐债的强力管控,地方政府实际上也处于进退两难。

 

随着隐债化解的推进,以及涉及隐债主体融资监管趋严,城投平台的隐债逐步成为一种“甜蜜的负担”。

 

涉及隐债的主体融资上面临更为严格的监管。2019年5月30日,中共中央办公厅、国务院办公厅发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》,进一步健全地方政府举债融资机制。通知要求存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位,同时严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。2021年15号文条款要求银行保险机构不能对存在隐债的平台新增流动资金贷款或流动资金贷款性质的融资。此外,年初还有媒体报道[1]涉及隐债的主体无法新增债券额度(补流和投项目)。

 

一方面,对于地区经济财政较强的区域,隐债化解过程中,财政往往支持力度较强,而主要平台的隐债化解进度往往较快,隐债的规模已经不能准确衡量城投平台与地方政府的关联紧密程度。而对于中西部财力较弱的地区,隐债化解中财政实际的支持力度较弱。无论财政支持力度如何,城投平台受到的融资限制却是实实在在的。因而,无论是财力较强的东部地区,还是财力较弱的中西部地区,实际上都有动力加快化解隐性债务,减少对融资的掣肘。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

1.6. 小结

 

此次财政部挂网隐债问责与2017-2018年有何区别?

 

对比分析,两者在披露部门、问责起因、问责力度、问责时效和问责要求等五个方面存在显著差异。

 

虽然都是为了遏制违法违规融资举债,但是此前问责,强调坚决打好防范化解地方政府债务风险攻坚战。此次问责,要求有效管控重点风险,守住不发生系统性风险的底线。在坚决遏制隐性债务增量的同时,需要妥善处置和化解隐性债务存量。

 

此前问责就是坚决遏制、有雷霆万钧之势,此次就是风险教育、底线警示。

 

为什么要在这个时候做这样一个警示教育呢?我们的理解,一方面是常态监管工作的展现,另一方面也是良苦用心。在现在经济压力之下,宽信用、宽财政基本明确,财政系统再度强化后续地方政府和平台融资的红线与底线,力求避免再度规模性新增隐债。

 

当前,隐债监管工作就是正常推进的节奏和状态。

 

市场在分析隐债监管时要注意两个基本原则:一是“有序”;二是防范“处置风险的风险”。

 

2018年中央经济工作会议首次提出:稳妥处理地方政府债务风险,做到坚定、可控、有序、适度。

 

2021年8月17日,中央财经委第十次会议指出:防止在处置其他领域风险过程中引发次生金融风险。

 

上述两项原则不管在此次问责中还是在年初财政预决算报告中都有清晰体现。这是我们准确把握政策尺度的关键。

 

上述两项原则是在内外环境不断变化中,统筹防风险和稳增长的经验,在目前宏观背景下,预计不会轻易改变。

 

经过多年的融资规范,现在融资平台融资的规范性实际上有明显加强,新增融资中直接新增隐债的概率较低。此外,还要考虑,地方政府和企业都有动力积极推动隐债化解,以解除一系列政策对融资的限制,避免合理融资需求受到抑制。

 

因此,我们仍然对于当前城投信用状态持乐观观点,建议积极关注后续城投融资改善的状态。

 

附表:

 

 

风险提示

 
宏观经济变动超预期、城投融资政策不及预期、城投信用风险
 
- END -
 

免责声明:

本栏目刊载的内容来源于下述研究报告,相关内容仅供天风证券客户中的专业投资者参考,且仅为投资者教育之目的,不构成任何投资建议,研报的法律声明、评级说明、风险提示等信息,请务必查阅报告原文。投资者不应以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息做出决策。投教基地力求本栏目刊载的信息准确可靠,但对这些信息的准确性或完整性不作保证,亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。

 
证券研究报告:《隐性债务问责怎么看?》
对外发布时间:2022年5月22日
报告发布机构:天风证券股份有限公司(已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格)
本报告分析师:
孙彬彬 SAC 执业证书编号:S1110516090003
孟万林 SAC执业证书编号:S1110521060003
 
 

 

 

 

 

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