1.1. 预计10月工业增加值同比3.08%

10月PMI生产指数回落1.1个百分点至48.4，连续两月位于临界点以下，创季节性最低水平。从采购量、新订单指数来看，需求端回落幅度相对较小，说明问题主要出在供给端限制。从高频数据来看，高炉、焦化和汽车轮胎开工率小幅回暖，但PTA开工率反而降低，说明工业生产动能仍然有诸多结构性问题。

综合来看，影响10月工业增加值最多的因素主要在于双控双限和煤炭、石油等原材料价格过高，分行业PMI来看煤炭投入较高的行业生产指数越低。预计10月工业增加值环比低于往年平均水平，同比约3.08%，两年平均增速约4.97%；展望未来，随政策端“增供稳价”政策持续发力，国内定价的煤炭价格距离高点已近腰斩，螺纹钢等产品价格也已开始下行，预计价格因素对工业生产的限制将逐步转弱，Q4工业增加值两年同比大约维持在5.0%左右。

1.2. 预计10月固定资产投资累计同比6.4%

10月建筑业PMI小幅回落0.6个百分点至56.9，回落斜率放缓，整体仍处于高景气区间。高频数据显示10月前三周建筑业整体景气度较低。根据百年建筑调研显示，由于前期钢材、水泥等建筑材料价格短期内大幅上涨，部分项目工地为合理控制成本选择停工观望。据悉重点工程影响不大，大型工程施工进度较为缓慢，小型工地停工较多，停工时间较长。预计10月建筑业景气度仍然不高。

从基建投资来看，今年基建投资力度始终不大，且从年中开始增速回落。但政策强调跨周期设计之下，下半年地方债发行放量，10月26日财政部要求“今年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕”，今年底明年初形成实物工作量，预计基建边际回升，在经济增长动能不足时托底，到明年下半年则边际放缓。

从房地产投资来看，今年以来地产投资主要靠竣工拉动，房地产调控力度不减，销售、新开工、施工难言积极。但从新开工对竣工的领先关系观察，未来竣工投资仍有支撑，房地产失速下行的可能性不大。

从制造业投资来看，观察工业企业利润，中上游工业企业利润增速仍保持高位，但下游制造业和消费品企业利润受到持续压制，尤其是中小企业压力持续上升，制造业面临结构性问题较大。观察PMI生产经营活动预期和BCI指数，今年初以来两者均有不同幅度下降，企业对于当前经济形势和未来前景存在担忧。

当前结构性政策对民营企业、小微企业、个体工商户呵护较多，预计制造业投资不低，但仍需对大宗商品价格过高造成的制造业结构性问题予以关注。另外，需要警惕中国库存周期见顶回落风险。

总体来看，预计10月固定资产投资累计同比6.4%，两年平均增速约4.08%。

1.3. 预计10月社零同比3.4%

服务消费预计增长偏弱。10月服务业PMI下行0.8个百分点至51.6，仅略高于2019年同期水平，显示服务业增长动能整体偏弱。分行业观察，“十一黄金周”拉动之下住宿餐饮等行业商务活动指数表现较好，但由于疫情和天气影响导致消费者更倾向于短途游，运输行业扩张力度不及往年同期。从文旅部数据来看，疫情十一黄金周消费不及预期，且10月餐饮和电影数据有所背离，服务消费受疫情反复影响仍然不小。

汽车消费继续拖累社零。芯片短缺导致的供给不足短期难以解决，旺季效应下短缺压力更大；部分地区突发疫情，情况不稳，需求端不能完全释放。根据乘联会数据显示，今年汽车产业“后低”惨剧超预期，四季度受主动调控、原材料价格高位上涨、芯片短缺未能根本缓解、疫情时有多点散发等因素叠加，新车生产和市场销售，仍将承受巨大压力。

预计10月社会消费品零售总额当月同比3.4%，两年平均增速约3.84%。

1.4. 预计10月CPI同比1.6%，PPI同比12.2%

从CPI来看，本月猪肉价格小幅反弹、蔬菜价格上涨较多，短期内小幅推升CPI。

秋冬季是猪肉需求旺季，且第二轮猪肉收储工作也即将开始，本轮收储规模比第一轮更大、持续时间更长，导致10月部分地区猪肉价格反弹。但展望未来，从生猪养殖固有的周期出发，能繁母猪从怀孕产仔（4个月）到生猪培育出栏（6-8个月）大概需要10-12个月左右，因此能繁母猪增速一般领先猪肉价格10个月左右，两者呈显著负相关关系。仅从数据角度看，能繁母猪存栏量还未明显出现反转趋势，猪价短期内大概率不会出现明确拐点，预计最快于明年下半年开始反弹。

近期受连续阴雨天气影响，蔬菜价格上涨较多，这一涨势也不可持续，对CPI不会产生趋势性影响。

天然气、石油、电力价格上涨将推升居住和交通分项。受飓风“艾达”对美国墨西哥湾能源企业运作的持续影响，最近几周美国原油库存已经大幅下降，根据近期国际市场油价变化情况，我国10月两度上调油价；而“冷冬预期”之下天然气需求大增，两种主要能源的供需关系更加紧张。

预计10月CPI同比1.6%，在基数效应影响下，11月CPI见顶，高点约2.3%左右。

10月PMI出厂价格指数回升4.7个百分点至61.1%，主要原材料购进价格指数回升8.6个百分点至72.1%，价格指数创季节性高点，推动因素主要是煤炭、石油、天然气，以及上述原材料价格传到下的水泥、螺纹钢等价格冲高。

从PPI来看，近期政策端“增供稳价”措施相继落地，燃煤价格已经急剧下降至1100元/吨左右；大宗商品价格已经开始下行。但石油、天然气价格仍有上涨空间，未来需持续观察OPEC减产协议执行情况与全球能源需求走势。

预计10月PPI同比12.2%，基数效应下11月小幅回落，年底落在11%左右。

2.1. 预计出口同比增26.9%

出口方面，9月我国出口3057.4亿美元，再创历史新高水平，环比增速3.9%，同比增速28.1%，延续了强劲表现。

分国家和地区看，9月我国对美国、欧盟、日本与东盟的出口环比分别为10.97%、-3.78%、3.48%和2.21%，对除欧盟以外地区的出口继续扩张，对美出口明显加速扩张。

分商品看，机电与中间品扩张，9月机电、高新技术、钢材和纺织出口环比分别为12.3%、6.3%、-0.9%和14.1%。

参考集装箱指数、经济景气度与邻国出口情况，我们对10月出口进行预测：

（1）集装箱指数

10月SCFI与CCFI的同比继续回落。与此同时，今年4月以来，上述两指数的环比首次同步回落至负数区间。

当前集装箱价格仍在高位，说明航运扭曲的局面仍未充分缓解。集装箱价格的近期回落一定程度上或与政策的密集调控有关，但整体仍反映供需的当前情况。

从集装箱指数的环比观察，10月出口环比回落的概率较高，甚至有环比为负的可能。

（2）经济景气度指数

已经公布的数据中，10月美国Markit制造业景气度略有回落，欧日制造业景气度略有回升。美国制造业PMI尚未公布。

出口新订单PMI上行4个百分点至46.6%，仍持续低于枯荣线。

鉴于三季度出口扩张主要与美国制造业PMI的上行有关，我们预计10月外需整体可能是持平或者有所回落的状态。

（3）韩国、越南出口与季节性

10月越南出口环比1.1%，韩国前20日出口环比-5.2%，越南和韩国的出口环比相较于9月都有所回落，可能预示着10月外需的回落。

从出口的季节性观察，10月出口都会有明显回落。

整体而言，无论是季节性因素，还是传统或新兴指示性指标均指示，10月出口环比回落的概率较高，我们预计10月出口在3000亿美元左右，对应同比增26.9%，环比-1.9%。

当然，我们判断10月出口回落的原因还主要是季节性因素，未来两个月出口仍有环比扩张的可能。中性判断，未来两个月出口约为3050亿美元，分别对应同比14.3%、8.3%。

2.2. 预计进口同比增28.7%

9月我国进口2389.8亿美元，同样再创历史新高，环比增速1.27%，同比增速17.6%。

分国家和地区看，9月我国从美国、欧盟、日本、东盟的进口环比分别为9.7%、2.78%、8.26%与10.39%，对各地区进口需求全面扩张。

分商品看，9月进口高新技术、铁矿石、原油金额的环比增速分别为3.3%，12.9%、9.7%。

10月我国PMI持续走弱，进口PMI有所反弹，进口景气度指数对进口的指示性仍偏弱。

从季节性看，10月我国进口环比通常季节性为负。

整体来看，10月我国进口环比回落的可能性较高。预计10月进口可能在2300亿美元左右，对应环比-3.75%，同比增28.7%。预计环比增速略高于季节性，原因政策明确稳增长述求，是内需有企稳迹象。

未来两个月进口可能在2350亿美元左右，分别对应同比21.9%、14.1%。

3.1. 预计新增信贷6700亿元

9月新增信贷同比下降，结构仍未有明显改善的迹象：9月新增信贷同比最大的拉动项仍是票据贴现，虽然8月下旬之后票据利率有所上行，但幅度并不大，9月下旬至今重新下行，或说明票据冲量行为仍在持续，结构性宽信用仍需进一步观察；居民中长期贷款连续几个月同比少增应该与房地产严监管有关；企业中长贷同比少增也说明实际信贷需求不强。

按照一般季节性，10月表内外票据净融资环比会有所回落。10月以来票据贴现利率整体低于9月，显示商业银行的票据贴现冲量行为仍在继续，信贷投放力度可能并不强，后续结构性宽信用效果仍需进一步观察。结合票交所的开票数据，我们预计10月表内外净融资规模约为700亿元。

此前居民中长期贷款连续几个月同比少增，这主要与房地产严监管有关。10月30城商品房销售增速出现小幅反弹，但同比仍为负（当月同比，两年平均同比均如此），改善并不明显，或反映10月居民中长期贷款同比继续少增。

综合来看，当前结构性宽信用政策的发力情况仍有待观察，结合季节性特征来判断，我们预测10月新增贷款为6700亿，基本持平季节性；11、12月则分别为1.4、1.2万亿。

3.2. 预计新增社融1.7万亿元，M2增速8.3%

结合Wind数据统计，我们预计：

（1）10月政府债券净融资约为9300亿；

（2）10月企业债券净融资约为800亿；

（3）10月信贷资产支持证券净融资规模预计为-100亿元。

信托贷款方面，监管制定的2021年计划中要求“将行业融资类信托在去年的基础上再压缩20%”，合计需要压降超过1万亿，今年前9个月信托贷款压降规模明显超季节性，10月应该继续保持压降态势，我们预计下降1000亿元。

委托贷款方面，结合季节性我们预计10月委托贷款规模下降约150亿元。

综合来看，我们预计2021年10月新增社融1.7万亿，较去年同期1.4万亿和一般季节性均明显提升，政府债券为最主要拉动项，社融增速预计小幅回升至10.1%。

进一步地，考虑政府部门信用扩张（专项债尽量在11月底前发行完毕），这至少对于后续社融筑底企稳仍有一定支撑。因此，我们判断社融增速回落最快的阶段应该已经过去，今年9月份大概率是年内低点。结合季节性特征，我们认为11、12月新增社融均为2.8万亿左右。

M2增速，考虑社融增速基本触底，以及专项债加速发行可能带来的扰动，我们预测10-12月M2增速分别为8.3%、8.3%、8.4%。