碳减排支持工具的首要意义是在产业层面，有助于加快清洁能源体系建设、降低长期滞涨风险。作为结构性货币政策工具，附带的宽松效果相对有限。

文：天风宏观宋雪涛/联系人赵宏鹤

碳减排支持工具的首要意义是在产业层面，有助于加快清洁能源体系建设、降低长期滞胀风险。今年3季度我国经济一度面临滞胀压力，特别是在经济需求侧快速下滑的同时出现供给短缺，历史少见，问题主要就是出在能耗控制上。早在“十一五”时期，我国就制定了关于降低能耗强度的约束性指标，“十一五”和“十二五”都顺利完成，“十三五”因为去年疫情的影响未能完成。

“十四五”规划确定的目标是单位GDP能耗下降13.5%，对应年均下降2.9%；今年是“十四五”开年，两会政府工作报告确定的目标是下降3.0%。实际情况看，上半年只下降2.0%，因此3季度能耗双控政策加码，即便如此前3季度累计也只下降了2.3%，想要全年达标，4季度单季还要下降4.8%，难度较大。

因此，虽然近期煤炭保供稳价取得了明显成效，一般行业生产用电和居民冬季用电得到保障，但能耗双控的问题仍然没有解决，高能耗行业限产易紧难松，这也制约了一些经济工作的正常开展。例如7·30政治局会议之后，跨周期宏观政策稳增长的预期一度发酵，但近期已较少提及，可能与对能耗压力的担忧有关。

高频数据显示，伴随经济的继续下行，近期部分上游工业品的需求收缩刚刚超过供给，能耗压力稍有缓解，但如果立刻刺激下游需求，可能导致刚刚缓解的能耗压力卷土重来。考虑到今年实现GDP增长6%以上和居民失业率5.5%以下的目标难度不大，权宜之计需要暂时提高对经济下行的容忍度。

要打破这种局面，过去十年很大程度上是靠产业结构的变化，三产比重提高、二产比重下降（二产的单位GDP用电量是三产的5.6倍）；但当前疫情持续限制三产复苏，去年和今年二产比重重新上升，加之“十四五”规划提出“保持制造业比重基本稳定”，这条路径基本不再适用。

剩下的两条主要路径：一是在二产内部调整结构，适度削弱以房地产为核心的庞大高能耗工业体系；二是调整能源消费结构，加快建设清洁能源体系、完善储能技术，这也是央行碳减排支持工具的首要意义。

除此之外，碳减排支持工具作为结构性货币政策工具，也会附带有一般货币政策工具的效果。具体分三个维度的测算：

规模：碳减排工具支持的领域有三个：清洁能源、节能环保和碳减排技术。参考央行数据，截至今年3季度末，投向清洁能源产业的绿色贷款余额是3.79万亿，同比去年增长7100亿，据此估计，今年4季度到明年全年的信贷增量可能在1万亿左右。考虑到政策处于起步阶段，“先贷后借”机制下金融机构可能会选择优质项目进行申请，因此预计碳减排工具实际支持的贷款规模是接近但略低于1万亿。

价格：1Y AAA存单利率2.8%，绿色再贷款利率1.75%，央行支持60%本金，简单估算项目贷款的综合成本为60%*1.75% 40%*2.8%≈2.2%；1Y LPR为3.85%，如果不考虑坏账等因素，1年期绿色贷款的利差是165BP，稍低于当前大型银行和股份制银行的净息差（202BP/216BP）。

效果：按照8000亿贷款规模计算，60%本金对应央行4800亿的基础货币投放，资金成本1.75%，可相应置换掉一部分成本为2.95%的MLF。做一类比，今年4季度到明年全年，碳减排工具的累积降成本效应类似一次20BP的降准（释放4000亿成本为1.62%的资金）。但降准是一次或分几次集中释放资金，碳减排工具释放的低成本资金是相对平缓的，因此对于流动性和资金成本的短期影响有限，中长期略偏积极；对信用扩张有小幅帮助，8000亿贷款占当前人民币信贷余额的0.42%、社融余额的0.26%，如果其中1/3为碳减排工具激发的纯增量，对社融增速的拉动可能在0.1%左右。

风险提示

碳减排工具审批尺度偏严格；碳减排工具支持领域项目融资需求超预期