【名家观点】刘煜辉:“偏弱的宏观”+“转强的微观”
来源 :天风证券
浏览数 :3585
2017-05-18

刘煜辉  中国社会科学院经济学教授,博士生导师,天风证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事,人民币交易与研究论坛学术委员会主任,中国石油天然气总公司年金理事会理事,鑫合.紫金山银行家俱乐部首席专家,江苏银行、杭州银行独立董事,《中国证券报》、《金融时报》专家委员会委员,《财经》、《财新传媒》特约撰稿人。研究方向:宏观经济、国际经济学、金融市场和商业银行。刘煜辉曾任华泰证券、广发证券首席经济学家。

观点实录

个人体会,宏观层可能处于感觉良好的状态。我可以揣摩一下他们大致的判断和想法。

一、关于人民币汇率

汇率和资产严重背离客观存在,短时间内完成收敛而不成危机基本上是没有可能的。现实中也没有办法。这个不是重点,重点是不要让这种背离滑出体制控制的轨道,我们可以通过特殊的制度管制来维持,但楼市失控、金融交易的亢奋或汇率贬值集中释放,都有可能是控制出轨。

应该讲,大家比较共识的有一点。

人民币汇率稳定,对G2货币同盟的信心,取决于中国能否坚决压制金融交易性资产的创造(资本品或商品投机性交易或纯粹的“金融交易”)。白话讲就是要限制炒来炒去的繁荣。如果能有效纠偏过度金融自由化,汇率虽然与资产背离很厉害,但还在体制控制范畴之内,时间换空间慢慢熬。当然,川普上来了,有些东西可能要重谈,但再怎么重谈,双方共识的基础是不可能变的:即G2这一无法回避的属于历史终结的结构。美元和人民币事实上处在一个货币同盟之中。这一点很多人不理解,所以我经常讲,反击做空中国,除了靠三个自信外,还要有历史自信,也就是对G2结构历史终结的自信。

二、关于国内经济

国内经济嘛,过剩产能(中上游)就是搞计划经济,特殊时期特殊手段,你可以批评,但其实仔细想想也没有什么办法,这就算是理性吧。做大做強的背后是过剩产能领域企业数量会显著减小,变激烈自由竞争为托拉斯,计划供给,调控价格,让行业盈利重新浮到水面以上。不是为去产能而去产能,背后图谋的还是商业金融系统的那些潜在违约的债务,资产负债表的调整。如果让一个产业长期潜伏在水面之下,一年大亏几千亿,那就真是僵尸资产,怎么弄也弄不活。

产量会搞配额控制,工厂想要正常周期那样,从被动补库到主动补库再到扩产能,看样子没戏。也别那样去画图分析。没用。看着价格涨了,赚钱了,想赚更多的钱,哈哈有钱你买不到配额。

经济要转型,本就不是想让你老树焕发第二春。目的是那一堆烂资产如何处理。

所以我们讲,明年有可能就是一“偏弱的宏观”,但可能也是一“转强的微观”,企业部门财务开始缓过劲了。

你可以批评行政去产能的这套想法,但你也很难找到一个替代。先走走看看吧。说不定呢?

对于金融投资交易来讲,我们需要关注这一套做法对商品价格、企业利润周期、以及整个商业金融系统性风险的影响。我个人觉得市场是估计不足的。

金融资本泛滥的状态下,找供求的短期错配,制造明显的价格波动,这很正常。我想也不是什么事。了不得把期货变成去年期指那个状态呗,不让你玩了,又能怎么着。

中国转型经济那一块,潜力和空间很大。如果能给民企有定心丸,如果能“抑金融交易资本,扬产业资本”,减少挤出,凭借这么多年的学习与积累,产业资本是很有希望的。对于产业资本来讲,现在有可能已经在面对一个机会窗口。

政治的“橄榄枝”越来越多。负债驱动资产的繁荣的模式也受到越来越多的抑制,产品端收益率会加快下行,与资产端收益率的倒悬裂口开始收敛。刚性兑付资产的黄金窗口正在关闭,资本市场的机会成本也将开启趋势性下降。中国决策层当下最应该吸取教训的是:如何不让“机会之窗”异化成金融资本在交易环节堆积资产创造的“短期狂欢”。所以对于金融杠杆的严加管束以及gjd的作用依然重要。

我可以理解当下固收小伙伴们高度紧张的心情。对于通货膨胀的判断,是不是过去30-40年的趋势的拐点正在形成,这是个很大的事。如桥水达里奥讲的,债券三十年的大牛市可能已经见顶或接近见顶。我感觉,不见得会一把就把明确的趋势跌出来,更可能是磨顶甚至某些时段仍然具备阶段性交易性机会。川普选出来后,债市大跌,更多还是预期的构思毫不掩饰地向着真实去憧憬,之前由于对负利率的过于一致的预期,造成交易结构拥挤(头寸高度集中在利率+现金),促成了平仓抛售潮。

但改变过去三十年四十年趋势的力量依然是朦胧的水中之月,最终我们还是回到特朗普政府到底是有能力还是没能力的问题上吧,这实际上也在为下一轮预期反差的交易提供了机会。

三、关于通货膨胀

我是这样认识通货膨胀的,供参考。

首先,通货膨胀的短期趋势和央妈对于价格上升趋势的态度,对于交易来讲谁重要。肯定是后者。从全球央妈的心态去揣摩,当下她应该不是特别害怕通货膨胀,因为所有的政策工具都瘫在地板上,有充足的政策空间,为什么不让价格多飞一段再看呢,我随时都可以出手拍死它。所以她不太会主动紧缩。

其二,我们看趋势,这一轮实际利率和价格下行的因素始自上世纪80年代,绵延不绝至今30-40年了,这并不仅仅反映了全球央行的宽松态势,切勿忽视结构性因素在推升均衡利率水平趋势下行至极低的水平。这些结构性因素消失了没有,是不是那么容易消失:人口结构、信息技术革命、收入分配的扭曲。

其三,看中国的通胀,2010年后中国的潜在增长进入下行趋势后,中国的通胀基本都是地产型通胀,上涨的房地产挤出了企业的ROE,CPI-PPI裂口显现发散状态,供给侧(潜在增长率)下沉,向下撕裂出与总需求的裂口:正产出缺口,这就是通胀。所以你把地产浇灭冷却,我们就很难去讨论通胀的趋势。


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【名家观点】刘煜辉:“偏弱的宏观”+“转强的微观”
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2017-05-18

刘煜辉  中国社会科学院经济学教授,博士生导师,天风证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛理事,人民币交易与研究论坛学术委员会主任,中国石油天然气总公司年金理事会理事,鑫合.紫金山银行家俱乐部首席专家,江苏银行、杭州银行独立董事,《中国证券报》、《金融时报》专家委员会委员,《财经》、《财新传媒》特约撰稿人。研究方向:宏观经济、国际经济学、金融市场和商业银行。刘煜辉曾任华泰证券、广发证券首席经济学家。

观点实录

个人体会,宏观层可能处于感觉良好的状态。我可以揣摩一下他们大致的判断和想法。

一、关于人民币汇率

汇率和资产严重背离客观存在,短时间内完成收敛而不成危机基本上是没有可能的。现实中也没有办法。这个不是重点,重点是不要让这种背离滑出体制控制的轨道,我们可以通过特殊的制度管制来维持,但楼市失控、金融交易的亢奋或汇率贬值集中释放,都有可能是控制出轨。

应该讲,大家比较共识的有一点。

人民币汇率稳定,对G2货币同盟的信心,取决于中国能否坚决压制金融交易性资产的创造(资本品或商品投机性交易或纯粹的“金融交易”)。白话讲就是要限制炒来炒去的繁荣。如果能有效纠偏过度金融自由化,汇率虽然与资产背离很厉害,但还在体制控制范畴之内,时间换空间慢慢熬。当然,川普上来了,有些东西可能要重谈,但再怎么重谈,双方共识的基础是不可能变的:即G2这一无法回避的属于历史终结的结构。美元和人民币事实上处在一个货币同盟之中。这一点很多人不理解,所以我经常讲,反击做空中国,除了靠三个自信外,还要有历史自信,也就是对G2结构历史终结的自信。

二、关于国内经济

国内经济嘛,过剩产能(中上游)就是搞计划经济,特殊时期特殊手段,你可以批评,但其实仔细想想也没有什么办法,这就算是理性吧。做大做強的背后是过剩产能领域企业数量会显著减小,变激烈自由竞争为托拉斯,计划供给,调控价格,让行业盈利重新浮到水面以上。不是为去产能而去产能,背后图谋的还是商业金融系统的那些潜在违约的债务,资产负债表的调整。如果让一个产业长期潜伏在水面之下,一年大亏几千亿,那就真是僵尸资产,怎么弄也弄不活。

产量会搞配额控制,工厂想要正常周期那样,从被动补库到主动补库再到扩产能,看样子没戏。也别那样去画图分析。没用。看着价格涨了,赚钱了,想赚更多的钱,哈哈有钱你买不到配额。

经济要转型,本就不是想让你老树焕发第二春。目的是那一堆烂资产如何处理。

所以我们讲,明年有可能就是一“偏弱的宏观”,但可能也是一“转强的微观”,企业部门财务开始缓过劲了。

你可以批评行政去产能的这套想法,但你也很难找到一个替代。先走走看看吧。说不定呢?

对于金融投资交易来讲,我们需要关注这一套做法对商品价格、企业利润周期、以及整个商业金融系统性风险的影响。我个人觉得市场是估计不足的。

金融资本泛滥的状态下,找供求的短期错配,制造明显的价格波动,这很正常。我想也不是什么事。了不得把期货变成去年期指那个状态呗,不让你玩了,又能怎么着。

中国转型经济那一块,潜力和空间很大。如果能给民企有定心丸,如果能“抑金融交易资本,扬产业资本”,减少挤出,凭借这么多年的学习与积累,产业资本是很有希望的。对于产业资本来讲,现在有可能已经在面对一个机会窗口。

政治的“橄榄枝”越来越多。负债驱动资产的繁荣的模式也受到越来越多的抑制,产品端收益率会加快下行,与资产端收益率的倒悬裂口开始收敛。刚性兑付资产的黄金窗口正在关闭,资本市场的机会成本也将开启趋势性下降。中国决策层当下最应该吸取教训的是:如何不让“机会之窗”异化成金融资本在交易环节堆积资产创造的“短期狂欢”。所以对于金融杠杆的严加管束以及gjd的作用依然重要。

我可以理解当下固收小伙伴们高度紧张的心情。对于通货膨胀的判断,是不是过去30-40年的趋势的拐点正在形成,这是个很大的事。如桥水达里奥讲的,债券三十年的大牛市可能已经见顶或接近见顶。我感觉,不见得会一把就把明确的趋势跌出来,更可能是磨顶甚至某些时段仍然具备阶段性交易性机会。川普选出来后,债市大跌,更多还是预期的构思毫不掩饰地向着真实去憧憬,之前由于对负利率的过于一致的预期,造成交易结构拥挤(头寸高度集中在利率+现金),促成了平仓抛售潮。

但改变过去三十年四十年趋势的力量依然是朦胧的水中之月,最终我们还是回到特朗普政府到底是有能力还是没能力的问题上吧,这实际上也在为下一轮预期反差的交易提供了机会。

三、关于通货膨胀

我是这样认识通货膨胀的,供参考。

首先,通货膨胀的短期趋势和央妈对于价格上升趋势的态度,对于交易来讲谁重要。肯定是后者。从全球央妈的心态去揣摩,当下她应该不是特别害怕通货膨胀,因为所有的政策工具都瘫在地板上,有充足的政策空间,为什么不让价格多飞一段再看呢,我随时都可以出手拍死它。所以她不太会主动紧缩。

其二,我们看趋势,这一轮实际利率和价格下行的因素始自上世纪80年代,绵延不绝至今30-40年了,这并不仅仅反映了全球央行的宽松态势,切勿忽视结构性因素在推升均衡利率水平趋势下行至极低的水平。这些结构性因素消失了没有,是不是那么容易消失:人口结构、信息技术革命、收入分配的扭曲。

其三,看中国的通胀,2010年后中国的潜在增长进入下行趋势后,中国的通胀基本都是地产型通胀,上涨的房地产挤出了企业的ROE,CPI-PPI裂口显现发散状态,供给侧(潜在增长率)下沉,向下撕裂出与总需求的裂口:正产出缺口,这就是通胀。所以你把地产浇灭冷却,我们就很难去讨论通胀的趋势。


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