【天风研究·固收】孙彬彬/谭逸鸣
摘要：
2021.11.19，中国银保监会发布《关于调整保险资金投资债券信用评级要求等有关事项的通知》，主要就保险资金投资债券有关要求进行了调整和明确，本文聚焦以下几个问题：
（一）政策出于什么考虑？
从发行端来看：自2020年底以来，监管一直在强调信息披露、弱化强制评级、加大评级区分度，以提升整体信用评级的质量，从《公司信用类债券信息披露管理办法》、《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知》、《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》等文件便可看出；
而此次118号文则是从投资端入手，在加强发行制度建设的基础之上，减少对于保险资金投资范围的行政监管，扩大投资范围，引导市场自行投资决策、自担风险，以丰富市场投资者和投资行为的层次。
（二）保险资金投资债券信用评级要求上有哪些变化？
118号文主要就保险资金投资金融企业（公司）债券以及非金融企业（公司）债券相关规定有所调整：
（1）投资金融企业（公司）债券：取消了对金融机构债券的评级要求，而在保监发[2012]58 号文当中对于保险机构投资商业银行发行的企业（公司）债券、证券公司债、保险公司发行的相关债券、国际开发机构人民币债券，均在信用评级以及相关经营财务指标上提出了要求。
（2）投资非金融企业（公司）债券：以保险公司自身综合偿付能力充足率以及具备（或受托人具备）信用风险管理能力为纽带进行分类监管管理，放松了对于非金融企业债券的评级要求。除此之外，对于较低评级的债券投资也有相关约束。
（三）对市场有哪些影响？主要有以下几个方面：
（1）放开保险资金投资债券在评级上的约束，对于保险公司自身风险偏好是否有影响？
政策端放开对评级的要求，旨在引导一个更加健康的市场，无论是在发行端还是在投资端，但作为主流保险机构而言，因机构性质，其整体风险偏好仍较低，投资端的选择在短期内也不会因此而产生明显变化，还是要依据信用基本面。
（2）118号文当中还有很重要的一点：保险公司投资的企业（公司）债券，应当按照发行人对其债务工具或权益工具的分类，相应确认为固定收益类或权益类资产，并纳入相应监管比例管理。去年5月银保监会便明确了银行二级资本债和永续债的会计计入方式，而此次主要影响的是企业永续债，市场一方面会担心是否有抛压，另一方面是否会弱化企业永续债的投资需求。
这当中要考虑以下几个维度：首先就是企业永续债的计入方式确认问题；其次就是保险机构的抛压和需求边际变化问题。
首先，从保险资金运营比例角度来看，根据2020.7.19《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》：设置差异化的权益类资产投资监管比例。根据保险公司偿付能力充足率、资产负债管理能力及风险状况等指标，明确八档权益类资产监管比例，最高可到占上季末总资产的45%。从目前保险资管通常的权益配置比例来看，多未达到该比例上限，由此观察，本身配置量就不大的企业永续债计入权益，在比例上影响并不大。
但是紧接着就是资产收益问题，毕竟权益资产的预期收益角度要贡献高于固定收益类资产的收益，企业永续债发行主体多集中在评级较高、资质较优的发行主体，票息收益并不高，计入权益类资产会拉低整体权益类资产的预期收益，从这个角度来看，这是保险资金对于企业永续债整体需求不高的关键原因。
此外对于保险机构而言，关注的点还有该企业永续债的所得税能否在利息支出之前扣除。
综上来看，118号文对于企业永续债的需要扰动不会太大，尤其考虑到企业永续债本身持仓的机构就比较分散，在结构性资产荒的背景下，总体市场需求仍然较高，比如公募基金（2021年以来债券型基金在企业永续债的持仓比重上也在提升）。而对于保险公司次级债而言，118号文或不会成为影响保险次级债的重要因素。
