2月13日，央行发布《2024年第四季度中国货币政策执行报告》。

文：天风宏观宋雪涛/联系人张伟

稳汇率是首要目标。

坚持市场在汇率形成中起决定性作用，保持汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器功能……做好跨境资金流动的监测分析，坚持底线思维，综合施策，强化预期引导，防止形成单边一致性预期并自我实现稳定预期，增强外汇市场韧性，加强外汇市场管理，坚决对市场顺周期行为进行纠偏，坚决对扰乱市场秩序行为进行处置，坚决防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

从四季度货政报告来看，稳汇率是首要目标。“增强外汇市场韧，加强外汇市场管理性”取代了“保持汇率弹性”，再次明确提到“两个坚决”（坚决纠偏市场顺周期行为，坚决处置扰乱市场秩序行为），稳汇率的决心明显强于Q3货政报告，基调与12月底的四季度货币政策委员会例会基本一致。11月中旬以来，即期汇率与中间价的偏离度不断拉大也反映出央行稳汇率的具体举措。

在地产出口尚可的情况下，依然不降息。

注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系，坚定坚持支持性的货币政策立场，加大货币政策调控强度，提高货币政策精准性提高宏观调控的前瞻性、针对性、有效性，增强宏观政策协调配合，为经济稳定增长和高质量发展创造良好的货币金融环境支持扩大内需、稳定预期、激发活力，促进经济稳定增长。

强化逆周期调节，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏。密切关注海外主要央行货币政策变化，持续加强对银行体系流动性供求和金融市场变化的分析监测，灵活有效开展公开市场操作，综合运用7天期逆回购、 买断式逆回购、中期借贷便利（MLF）和国债买卖等多种工具利率、存款准备金率等多种货币政策工具，保持银行体系流动性合理充裕和货币市场利率平稳运行。

也因此，货币宽松的空间受到了阶段性约束，在四季度房地产反弹、出口高增的背景下，央行在货币政策的表述上也更加灵活，强调配合而非加码，用“增强宏观政策协调配合”取代了“加大货币政策调控强度”，新增了“择机调整优化政策力度和节奏”，并特别提到“根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机调整优化政策力度和节奏”，说明“择机”的关键考虑是汇率。

进入2025年，美联储操作的不确定性也在提高：一方面，美国经济的正循环并未被打破，在联储过度降息的情况下反而还在自强化，经济内生动能的韧性很强；另一方面，“特马改革”可能带来的混乱将部分“对冲”当下美债利率限制性不足的状态；因此“混乱引发降息”和“再通胀迫使加息”的可能性同时存在。（详见报告《美国通胀的新脉络》，2025.2.13）

还需进一步下调存款利率。

持续改革完善贷款市场报价利率（LPR），着重提高 LPR 报价质量，更真实反映贷款市场利率水平，督促金融机构坚持风险定价原则，理顺贷款利率与债券收益率等市场利率的关系，发挥好政策利率和 LPR 下行的带动作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降下行。

货币政策的相机抉择并不影响进一步降低实体融资成本的诉求，在信用偏弱的现实状态下，降成本的诉求反而更高，“推动企业融资和居民信贷成本下行”取代了“稳中有降”，还要确保银行净息差稳定，可能进一步降低存款利率，引导LPR报价的加点部分下降或者贷款利率与LPR之间的溢价下降。

风险提示

海外主要央行货币政策存在不确定性，且可能对国内货币政策产生影响。