二、向下转仓

（一）应用情形

向下转仓的具体应用场景是：在备兑开仓后、期权到期日前，由于标的证券价格下跌幅度超过原有预期，而且投资者也认为这种跌势将持续至期权到期日。在这种情况下，如果维持原有期权头寸不变，投资者将可能出现较大的亏损，因此投资者将原来卖出的认购期权进行平仓后，重新卖出一个具有相同到期日、但具有更低行权价的认购期权。向下转仓同时降低了盈利能力和盈亏平衡点。

（二）案例分析

下面，我们通过一个案例来进一步分析这种调整的具体操作。

1.初始时的备兑开仓操作

王先生是一名销售经理，平时比较关心50ETF的走势，经过一段时间的观察，他认为50ETF将会小幅上涨，但涨幅不会很大，因此她在2月20日对50ETF进行了备兑开仓，当时王先生以1.53元的价格买入10000份50ETF，并以0.07元/份的价格卖出6月到期行权价为1.6元的认购期权。

2.市场和预期发生明显变化

过了一段时间，市场发生了一些调整，到4月3日的时候，50ETF的价格为1.46元。王先生有点懊恼，因为这时这一策略非但没有出现收益，而且已经接近亏损。经过进一步的分析，他认为后期50ETF不太可能反弹，价格可能会在1.5元左右徘徊。与此同时，6月到期行权价为1.6元的认购期权价格也出现下降，目前仅为0.03元/份，也间接印证了王先生对50ETF走势的判断。王先生认为，基于他目前的最新判断，他应该对原有的备兑开仓进行适当调整。

3、决定进行调整—向下转仓

因此，王先生决定，以0.03元/份对行权价为1.6元的认购期权进行平仓，同时以0.06元/份的价格卖出行权价为1.5元的认购期权。这就完成了向下转仓的操作。

4.调整对盈亏平衡点及最大盈利的影响

调整之后，王先生的备兑开仓的盈亏平衡点以及最大盈利潜力也有了相应的变化：

首先，盈亏平衡点降低。原先的盈亏平衡点是1.46元，即50ETF购买价格1.53元－卖出的认购期权的权利金0.07元；调整后的盈亏平衡点变为1.43元，即股票购买价格1.53元－卖出认购期权的权利金0.06元-对原有卖出认购期权平仓的净收益0.04元（即卖出开仓时收入权利金0.07元，但买入平仓时成本为0.03元）。

请注意，盈亏平衡点降低意味着对股票下行时的保护能力得到提升。

其次，股票或有行权的价格（当被指派行权时的股票卖出价，即行权价）降低。调整后，股票或有行权的价格变为新的认购期权行权价，即1.5元。

最后，最大盈利降低。原先的备兑开仓最大盈利是0.14元，即权利金收入0.07元+股票最大所得0.07元（即原行权价格1.6元－股票购买成本1.53元），也可以直接用原来的执行价格1.6元减去原来的盈亏平衡点1.46元。

调整后的备兑开仓的最大盈利为0.07元，即新权利金收入0.06元+股票最大所得－0.03元（即新执行价格1.5元－股票购买成本1.53元）+对原有卖出认购期权平仓的净收益0.04元（即卖出开仓时获利0.07元，但买入平仓时成本为0.03元）。

请注意，投资者对原有卖出的认购期权平仓时，出现了净收益，数额为0.04元（即卖出开仓时获利0.07元，但买入平仓时成本为0.03元）。因此在计算新的盈亏平衡点和最大盈利时，都必须将这部分收益考虑在内。

（二）调整前后备兑开仓的比较

基于上述分析，原来的备兑开仓和调整后的备兑开仓比较如下表（单位：元）：

同样，当市场和预期发生股票下跌变化时，投资者到底转还是不转仓呢？

王先生向下转仓后，通过降低盈利潜力的方式降低了盈亏平衡点，相比原来的持仓，对股票的保护能力增强，但是却牺牲了可能的更大盈利。哪一种策略结果会更好，取决于股票价格的实际变化，预测股票价格是一种艺术而不是一种科学，只有时间才会告诉王先生是不是做出了正确的选择。因此，在这种情况下，是选择维持原有备兑开仓策略，还是进行向下转仓，甚至直接平仓，这完全由王先生根据自己的判断，在收益与风险中取一个合适的平衡点，然后自行决定。